Un mundo cada vez más apretado
Michael Roberts
Ha sido una gran semana para los principales bancos centrales. Primero, el Banco Central Europeo (BCE) convocó una reunión de emergencia porque los rendimientos de los bonos del gobierno estaban aumentando bruscamente en las economías más endeudadas de la eurozona como Italia y España. Eso amenaza con generar una nueva crisis de deuda soberana como sucedió después de la Gran Recesión de 2010-2014, lo que llevaría a la pesadilla griega.
El BCE ahora está buscando formas de financiar a los gobiernos más débiles de la eurozona comprando más de su deuda e "imprimiendo" dinero para hacerlo. Irónicamente, después de haber anunciado que había puesto fin a la flexibilización cuantitativa (QE) y buscaba elevar las tasas de interés en julio para controlar la aceleración de la inflación, el BCE ahora tenía que volver a la QE para países como Italia.
Luego, la Reserva Federal de los Estados Unidos anunció un aumento en su tasa de política (la tasa de los Fondos Federales) en 75 pb, extra grande y más por venir, ya que también intenta controlar la aceleración de la inflación. Y el jueves pasado, el Banco de Inglaterra se unió elevando su tasa de política para controlar una tasa de inflación que se dirige hacia los dos dígitos. Solo el Banco de Japón (BoJ) se resistió a aumentar su tasa de política, prefiriendo tratar de proteger una economía recesiva ya débil que sigue teniendo una inflación relativamente baja. Pero el BoJ señaló que, al tener tasas de interés mucho más bajas que otras economías, el precio del yen en dólares y euros había comenzado a desplomarse. Eso podría ayudar a los exportadores japoneses, pero también aumentaría la inflación importada. De hecho, a medida que los inversores extranjeros vendieron sus bonos del gobierno japonés (con una deuda del gobierno al PIB ahora en 270%), el BoJ tendría que comprar aún más bonos para financiar el gasto del gobierno.
Las "tasas políticas" del banco central establecen el piso para las tasas de interés para los bancos, los hogares y las corporaciones, donde las tasas serán correspondientemente más altas. Y el aumento de la Fed de 75 pb es la mayor cantidad en una sola vez en 28 años.
Aparentemente, el propósito de elevar las tasas políticas del banco central es forzar el aumento de las tasas de interés para los préstamos de los bancos, los hogares y las corporaciones. Esto eventualmente reducirá el gasto en hogares, productos de consumo e inversión en activos financieros como acciones y bonos, y también la inversión productiva en equipos, edificios y software. Eso supuestamente puede enfriar la demanda general y por lo tanto las tasas de inflación disminuirían.
¿Pero funcionará?; o incluso más, ¿funcionará sin generar una caída en las principales economías? La respuesta radica en parte en si acepta los argumentos convencionales sobre lo que hace que la inflación aumente. He discutido esto extensamente en varios artículos. La primera teoría principal es monetarista; a saber, los bancos centrales "imprimen" demasiado dinero en relación con la producción de bienes: "demasiado dinero persiguiendo muy pocos bienes"; y así aumenta la inflación de precios. Si los bancos centrales aumentan las tasas y reducen la cantidad de dinero que imprimen, entonces la inflación disminuirá.
El presidente de la Fed, Jay Powell, todavía parece adoptar el enfoque monetarista al explicar al Congreso de los Estados Unidos en el último Informe Monetario de la Fed sobre cómo los bancos centrales pueden controlar la inflación: "La tasa de inflación a largo plazo está determinada principalmente por la política monetaria y, por lo tanto, el Comité tiene la capacidad de especificar un objetivo de inflación a más largo plazo".
¿Realmente? Toda la evidencia de los últimos 60 años muestra que la política monetaria no es el motor de la inflación o la deflación y es, en el mejor de los casos, un factor de reacción secundario. El verdadero motor es la relación entre la producción en una economía y la demanda engendrada por los ingresos de las empresas capitalistas y los hogares de los trabajadores.
Pero eso no significa que sea la "demanda agregada" la que decida el nivel de inflación y, en particular, la demanda generada por demasiada "presión salarial". Este es el argumento keynesiano para la inflación: "demanda excesiva" y "empuje salarial" sobre los costos. El último exponente de la teoría keynesiana del "exceso de demanda" es el ex secretario del Tesoro de los Estados Unidos y gurú keynesiano del "estancamiento secular", Larry Summers. Pronosticó un aumento de las tasas de inflación en 2021 debido al exceso de gasto público utilizado para salir de la recesión de COVID. Pidió la "austeridad" del gobierno como la respuesta.
Ahora, en un artículo reciente, argumenta que las tasas de inflación se están midiendo artificialmente bajas en comparación con la última espiral inflacionaria de la década de 1970. Esto se debe a que la forma en que se calculan los costos de vivienda en el índice de inflación actual se ha alterado en comparación con la década de 1970. En 1983 se introdujo un concepto de "renta equivalente del propietario" (REA) en lugar de los precios reales de la vivienda o los pagos de la hipoteca. Summers argumenta que usar el REA para medir los precios de la vivienda reduce la tasa de inflación en comparación con la medida utilizada anteriormente. Esto significa que la inflación ahora es realmente mucho más alta que la tasa oficial. Por lo tanto, para controlar la inflación, la Fed tendrá que aumentar su tasa de política monetaria mucho más de lo que cree que necesita. Las alzas planificadas de la Fed ya llevarían la tasa de política hasta el 3,5%, un aumento masivo en poco tiempo. Si tiene que estar más cerca del 5%, eso realmente amenaza con derribar todo el castillo de naipes.
El primero en irse para abajo suele ser lo que Marx llamó "capital ficticio" acumulado, es decir, activos financieros y bienes. Tasas más altas hacen que los activos de renta fija sean relativamente más atractivos, reduciendo la demanda de acciones, cuyos precios luego caen. Los precios de las acciones de 'Wall Street' ya han caído más del 20%, lo que se considera territorio de 'mercado bajista'.
Y la perspectiva de un rápido aumento de las tasas de interés ha golpeado a esa otra gran burbuja en los activos financieros: las criptomonedas. Los precios de Bitcoin han bajado un 45% en el año, a $ 21,000 por moneda. Ahora cuesta más ($ 25,000) extraerlo. Entonces, no solo los especuladores criptográficos están recibiendo un gran golpe, sino que también lo están haciendo aquellos que lo extraen.
Una prueba más de que las criptomonedas no son dinero alternativo a las monedas fiduciarias (las creadas por el estado) sino simplemente otro activo financiero especulativo.
Como dije en una publicación anterior: "En los últimos 20 años, las ficciones financieras se han digitalizado cada vez más. Las transacciones financieras de alta frecuencia han sido reemplazadas por la codificación digital. Pero estos desarrollos tecnológicos se han utilizado principalmente para aumentar la especulación en el casino financiero, dejando a los reguladores atrás en el lavado. Cuando los mercados financieros se desplomen, lo que eventualmente harán, el daño digital quedará expuesto".
El aumento desde enero del 3% al 6% ahora significa que 18 millones de hogares menos pueden calificar para una hipoteca de $ 400,000.
Eso es una reducción del 36% en la demanda potencial. La asequibilidad del comprador de vivienda se ha desplomado.
Como resultado, los mercados inmobiliarios estadounidenses que antes estaban en auge han comenzado a derrumbarse.
Donde Summers y los keynesianos están equivocados es que no es la demanda excesiva lo que eleva la tasa de inflación en bienes y servicios que la gente usa, es el debilitamiento de la oferta. Los cuellos de botella de suministro generados durante la caída de COVID a nivel mundial ahora se han visto agravados por el conflicto entre Rusia y Ucrania, en particular energía y alimentos. He dicho ya que la crisis alimentaria mundial ha comenzado. Y las sanciones contra los suministros de energía rusos también están acelerando los precios del combustible y la calefacción.
Pero aquí está el problema. El crecimiento de la producción mundial ya se estaba desacelerando antes de COVID. Tomemos el petróleo, por ejemplo la producción de petróleo fuera de los Estados Unidos. Había estado estática durante años, incluso antes de la caída de COVID y todavía estaba por debajo de los niveles previos a la pandemia antes de que estallara el conflicto entre Rusia y Ucrania.
El crecimiento de la productividad era muy bajo y el crecimiento del empleo se estaba desacelerando. La producción y la inversión capitalistas se desaceleraron porque la rentabilidad del capital en las principales economías había alcanzado casi mínimos históricos antes de la pandemia. La recuperación de la inversión y la producción tras el COVID fue justa un 'subidón del azúcar' a medida que las economías se reabrieron y se liberó el gasto reprimido. Ahora está quedando claro que el crecimiento de la producción y la inversión en las principales economías es demasiado débil para responder a la reactivación de la demanda. Así que la inflación se ha disparado.
Lo que esto nos dice es que no es la demanda excesiva o el empuje del costo salarial, ni tampoco "demasiado dinero" lo que está causando una inflación acelerada, sino un crecimiento débil de la producción y una inversión insuficiente en activos productivos. No hay una "demanda excesiva" de los hogares estadounidenses. El crecimiento real de las ventas minoristas (es decir, después de tener en cuenta la inflación) es plano.
Y ya sabemos que los salarios no están siguiendo el ritmo de las tasas de inflación en todas las principales economías.
Por lo tanto, las alzas del banco central no controlarán la inflación, a menos que se produzca una recesión. La política de aumentos agresivos de las tasas de interés a fines de la década de 1970 por parte del entonces presidente de la Fed, Paul Volcker, a menudo se cita como prueba de que los bancos centrales pueden lograr una inflación más baja. La realidad fue que los aumentos de Volcker solo contribuyeron a generar una de las caídas más severas (1980-82) en la segunda mitad del siglo XX que finalmente diezmó los sectores manufactureros de las principales economías avanzadas. Fue la recesión, la caída de la producción y el aumento del desempleo lo que finalmente condujo a la reducción de la inflación.
Esa es la perspectiva ahora si la Fed adopta incluso la mitad de los aumentos de política que Volcker aplicó. La rentabilidad del capital ya era baja y ahora vuelve a caer en las principales economías, como he mostrado en notas anteriores. Y como argumenté, junto a esa caída está el tema del costo de la deuda.
Los inversores ya han sacado miles de millones de dólares de los bonos corporativos porque temen que pronto surjan quiebras corporativas.
Un análisis reciente del FT, encontró que las empresas con "ganancias volátiles y altos costos de intereses" enfrentan un riesgo creciente de quebrar. Estas 'empresas zombis', como a menudo llaman, alcanzarán el 20% de todas las empresas si las tasas de interés se duplican (que es el objetivo de muchos bancos centrales) y si las ganancias caen un 25%, lo que ahora parece muy probable.
Y por supuesto, eso también se aplica a lo que se llama "deuda de mercados emergentes" muchos países pobres de todo el mundo tienen deudas. Más de 38.000 millones de dólares han salido de fondos especializados en bonos mutuos y cotizados en bolsa desde principios de año, según datos de EPFR. El éxodo continuará.
El mundo del crédito se está endureciendo y trae consigo una caída en los precios de los activos financieros, pero también expone las fallas en la producción de la "economía real". Como lo expresó el FT en un editorial esta semana: la elección es la estanflación, o depresión deflacionaria".*
Fuente : Blog de Michael Roberts
